LOS AGREGADOS MONETARIOS, LA TASA DE INTERES Y LA INFLACION EN MEXICO
Dr. Benjamín García Martínez
Es por todos aceptado que cuando los agentes económicos revisan sus expectativas de inflación al alza, esperan que un aumento en las tasas de interés por parte del Banco Central ayude a contenerla.
El aumento en la tasa de fondos federales y con ello, en la tasa de interés interbancaria, afectará, en primer lugar, la demanda de las reservas bancarias. Los intermediarios financieros tomarán menos crédito. En segundo lugar, en los mercados de dinero, se reducirá la oferta monetaria y, por ende, se disminuirá el gasto corriente de Consumo e Inversión, reduciendo la presión sobre los precios.
Sin embargo, la historia puede tener otra interpretación. Cuando la inflación es provocada por el lado de los costos, y el gasto de consumo e inversión no se reduce debido a un incremento en los ingresos y/o trasferencias acompañadas de un aumento en la Inversión Pública y privada, la inflación cederá con el crecimiento económico y la generación de empleos e ingreso en la Economía.
En este contexto y con finanzas públicas sanas, aumento en las entradas de capital por inversiones y exportaciones, se podrá sortear mejor la especulación en los mercados de materias primas y afectación de las cadenas productivas mundiales.
El estudio y comprensión del comportamiento de los agregados monetarios, nos ayudará a observar que el incremento de la tasa de interés doméstica es más un ajuste a condiciones monetarias del incremento en la tasa de interés e inflación del mundo.
La apreciación de la moneda doméstica es consistente con este escenario, a pesar de la visión catastrófica que muchos esperan, sobre el desempeño de la Economía mexicana.
Este trabajo nos ayuda a comprender el comportamiento de los agregados monetarios y de los intermediarios financieros en el funcionamiento de los mercados de dinero.
¿Cómo podemos medir la cantidad de dinero en la economía mexicana?
La Oferta Monetaria (M1):
cuentas de cheques en monedas nacional y extranjera en poder de los residentes en el país y los depósitos en cuenta corriente con interés en moneda nacional (D) + Efectivo en manos del público (E). M = E + D
M2 = M1 + instrumentos monetarios a plazo en poder de residentes en moneda nacional o extranjera, tanto en instituciones bancarias como en no bancarias.
M3 = M2 + valores públicos en poder de residentes, emitidos por el gobierno federal, por
Banco de México (BREMS) y por el IPAB.
M4 = M3 + instrumentos monetarios en poder de no residentes incluyendo la
captación a través de agencias.
Gráfico 1
Fuente: Elaborado con datos Banco de México
El gráfico nos muestra que tanto el M1 como la tenencia de instrumentos a plazo monetarios y valores gubernamentales (M2-M1 Y M3-M2) en manos de residentes han aumentado.
A partir de 2014 se observa una disminución de la tenencia de no residentes en estos instrumentos.
Tabla 1
Crecimiento Anual | ||
DIC2000-MAR2023 | ENERO2018-MARZO2023 | |
M1 | 11.6% | 10.0% |
M2-M1 | 7.1% | 6.5% |
M3-M2 | 12.3% | 19.6% |
M4-M3 | 20.4% | -4.3% |
Fuente: Elaborado con datos Banco de México
Los instrumentos monetarios constituyen instrumentos de deuda, por lo que M2, M3 y M4 reflejan el nivel de ahorro de la Economía en estos mercados.
La tenencia del ahorro interno en manos de residentes en moneda nacional y extranjera ha aumentado y, sumado a la M1, muestra un importante crecimiento de los agregados monetarios en México.
Tabla 2
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Crecimiento Anual |
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DIC2000-MAR2023 |
ENERO2018-MARZO2023 |
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M1 |
11.6% |
10.0% |
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M2-M1 y M3-M2 |
8.2% |
9.5% |
Fuente: Elaborado con datos Banco de México
Se denomina base monetaria a toda la masa de dinero legal en circulación junto a las reservas bancarias disponibles en el banco central.
Puesto que un billete o moneda representan una deuda del banco central hacia nosotros, si el estado quiere generar más efectivo, debe respaldarlo previamente con algo. A este proceso, previo a la impresión, es a lo que denominamos creación de base monetaria y consiste en aumentar los activos del banco central. Hay diversas formas de hacerlo:
- Aumentando la cantidad de oro y divisas que posee el banco central.
- Aumentando el número de créditos que el banco central otorga a los bancos comerciales que necesitan liquidez. Existen varios tipos de interés dependiendo de la dificultad que tenga el banco comercial para financiarse en otros mercados.
- Comprando deuda pública mediante operaciones de mercado abierto.
- Aumentando los créditos que el banco central realiza al sector público.
Base Monetaria. Este es el agregado monetario en manos del Banco Central.
Base monetaria se define como el dinero de alto poder y consiste en el efectivo (billetes y monedas (E)) y los depósitos que tienen los bancos en el banco central (RE).
B = E + RE
El Banco Central
Es el banco de bancos y la autoridad (junto con los Ministerios de finanzas SHCP) que regula a los intermediarios. Es responsable de aplicar la política monetaria y la política cambiaria.
Además, es el agente financiero de la Hacienda Pública.
Cuadro 1
Activos | Pasivos |
Activos domésticos
Activos extranjeros
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La Base monetaria está constituida por los activos domésticos y extranjeros en manos del Banco Central, los pasivos del Banco central, es decir, con lo que adquiere esos activos son los billetes
y monedas y los depósitos de los intermediarios en el Banco Central (Reservas de intermediarios).
El Banco Central dispone de instrumentos de política para influir sobre la cantidad de dinero y el nivel de las tasas de interés y ajustar la cantidad de reservas disponibles para los Bancos.
La operación más utilizada son las Operaciones de mercado abierto: Compra y venta de valores por parte del Banco Central en el mercado de Fondos prestables.
Estas operaciones afectan directamente las Reservas de los Bancos, cambiando la Base Monetaria.
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OPERACIÓN DE MERCADO ABIERTO Las operaciones de mercado abierto (OMA) son el principal instrumento que el Banco de México utiliza para administrar los excesos o faltantes en las cuentas de los bancos dentro del banco central en el corto plazo ya sea proveyendo fondos o retirando recursos. Las operaciones para inyectar recursos se hacen a través de subastas de crédito o compra de valores en directo o en reporto, y las operaciones para retirar liquidez mediante subastas de depósitos o venta de valores en directo o en reporto |
EJEMPLO:
El Banco Central compra 100 millones de pesos en valores gubernamentales a BBVA. Suceden 2 cosas:
- BBVA tiene 100 millones de pesos menos en valores y el Banco Central incrementa
su tenencia de Valores - El Banco Central paga mediante un depósito al BBVA
Cuadro 2
¿Qué ocurre cuando el Banco Central adquiere Activos extranjeros?
EJEMPLO:
BBVA recibe un depósito en USD de una empresa exportadora. BBVA requiere entregar pesos. El Banco Central compra la moneda extranjera y paga incrementando las Reservas del Banco en moneda doméstica
El Banco Central compra 100 millones de USD a BBVA (consideramos un tipo de cambio 20p/USD).
- BBVA tienes 100 millones de USD menos y el Banco Central incrementa sus activos extranjeros.
- El Banco Central paga mediante un depósito al Banco Comercial en pesos (al tipo de cambio vigente).
Cuadro 3
En ambos ejemplos el Banco Central incrementa sus Activos (domésticos y/o extranjeros) y paga con moneda doméstica a los Bancos comerciales, incrementando sus Reservas bancarias. Con estas reservas los Bancos comerciales realizan actividades de préstamo y compra de valores, como veremos, proceso que lleva a expansión monetaria en forma de préstamos y depósitos a través de
instrumentos financieros en los mercados de dinero.
¿Qué pasa si el Banco Central quiere limitar el impacto de la compra de activos extranjeros sobre la base monetaria y con ellos sobre la oferta monetaria?
En ese caso, tendrá que combinar una operación de compra (venta) de activos extranjeros, con una venta (compra) simultanea de activos domésticos. Este mecanismo se conoce como esterilización.
¿Esto significa que no se incrementan las reservas bancarias? No necesariamente, depende de los objetivos de Política monetaria sobre el crecimiento de la base monetaria. La esterilización significa que el Banco Central, al mismo tiempo que incrementa las reservas bancarias con la compra de activos extranjeros, las disminuye con una venta de activos domésticos.
EJEMPLO:
El Banco Central compra 100 millones de USD a BBVA (consideramos un tipo de cambio 20p/USD). Al mismo tiempo le vende 100 millones de pesos en valores gubernamentales. Suceden 4 cosas:
BBVA
- Tienes 100 millones de USD menos y el Banco Central incrementa sus activos
extranjeros. - El Banco Central paga mediante un depósito al Banco Comercial en pesos (al tipo de cambio vigente)
- BBVA tiene 100 millones de pesos más en valores y el Banco Central disminuye su tenencia de Valores
- El Banco Central cancela reservas a BBVA
Cuadro 4
En este ejemplo, la esterilización es completa, neutralizando el efecto de la compra de activos extranjeros, con una operación de mercado abierto de compra de Valores (disminuyendo Activos Domésticos).
A los activos domésticos, también se les llama el Crédito Interno pues, al cambiar las reservas bancarias, los intermediarios, en función de las condiciones del mercado, expanden o contraen el otorgamiento de crédito y la compra de valores en el conjunto de la Economía.
¿Qué ha ocurrido en México en términos de la base monetaria?
Gráfico 2
Como se observa en el gráfico, ocurre la esterilización, pero no de manera completa, es decir, sí se ha producido un incremento de la base monetaria y con él, un incremento en las reservas bancarias, permitiendo una expansión de la Oferta Monetaria (cómo ya lo hemos mencionado).
Tabla 3
| Crecimiento Anual | |
| ENE2000-MAR2023 | ENE2018-MARZO2023 |
Base Monetaria | 12.9% | 11.8% |
Reservas Internacionales | 11.3% | 2.4% |
Crédito Interno (activos | 2.4% | -10.1% |
Fuente: Elaborado con datos Banco de México
Se observa que el crecimiento de las Reservas Internacionales mantuvo un crecimiento del 11.3% anual en el periodo 2000-2023. Sin embargo, este ritmo se ha reducido durante el sexenio, por su parte, la esterilización se ha reducido un 10%. Esto ha permitido, mantener el crecimiento promedio de la base monetaria en alrededor del 12% anual.
¿Cómo interpretar este comportamiento que ha permitido un crecimiento en la base monetaria y con ello en los agregados monetarios (Efectivo e instrumentos en los mercados de dinero)?
Las operaciones de mercado abierto pueden ser una compra (+) en cuyo caso el Banco Central incrementa sus activos e incrementa las reservas bancarias o, una venta (-), de tal manera que ahora disminuye sus activos y disminuye las reservas bancarias.
El mecanismo más usado para proveer financiamiento a los Bancos son las operaciones de Reporto de Valores, mientras que la esterilización se produce con Valores gubernamentales, el crédito a bancos y los depósitos de regulación monetaria.
El impacto positivo en la base monetaria implica que se ha producido un incremento en la Oferta Monetaria (M1) vía el aumento de las Reservas Bancarias y financiamiento a los intermediarios a través de operaciones de reporto.
Gráfico 3
Fuente: Elaborado con datos Banco de México
En el proceso de expansión o contracción de los agregados monetarios, los intermediarios financieros juegan un papel fundamental.
Cuadro 5
¿Quiénes son los intermediarios?
Ø Bancos Comerciales
Ø Instituciones de Ahorro
Ø Fondos de Inversión en los mercados de dinero
La mayor parte de los ingresos de los intermediarios provienen de los fondos que reciben en depósitos para hacer préstamos y comprar valores gubernamentales con una tasa de interés mayor de la que paga. Es posible que los intermediarios reciban financiamiento del Banco Central, cuando este adquiere valores emitidos por ellos.
Los Bancos Comerciales, adquiere 4 tipos de activos
- Las RESERVAS: depósitos en el Banco Central y dinero en su bóveda. Le permiten enfrentar los retiros de sus depositantes y pagos a otros bancos.
- Activos líquidos: Préstamos interbancarios de un día, certificados del gobierno y comerciales. La tasa de interés de los préstamos interbancarios de un día se llama la tasa de fondos federales, y es fijada por el Banco Central.
- Bonos de gobierno o con respaldo hipotecario.
- Préstamos a empresas y familias.
Para reducir o enfrentar los riesgos de las operaciones de los Bancos, se les obliga a mantener reservas y capital propio que iguale sus posibles pérdidas esperadas.
Cuadro 6
- El Banco Central compra bonos al Banco comercial, el banco comercial reduce su tenencia de bonos y aumentan en ese monto sus Reservas. El Banco Central incrementa su tenencia de bonos domésticos.
- Los Bancos Comerciales se prestan reservas a la tasa de fondos federales
- El Banco Comercial presta esos recursos y una parte la mantiene en Reserva
- El proceso de efectivo y nuevos depósitos ocurre en el sistema bancarios incrementando la oferta monetaria (efectivo y depósitos).
- Estas actividades de préstamos-depósitos de corto plazo, constituyen los mercados de dinero.
- El incremento de la oferta monetaria afecta las tasas de interés en el mercado de dinero y con ellos las decisiones de financiamiento.
En el caso, en que el Banco Central afecte la tasa de interés del mercado de Reservas bancarias, deberá ajustar la base monetaria a la demanda de reservas bancarias. Por su parte, los bancos ajustan sus tasas y afectan las decisiones de los participantes en los mercados de dinero (tenencias de instrumentos a plazo).
ASI, LOS MERCADOS DE DINERO, JUEGAN UN PAPEL FUNDAMENTAL EN LA DETERMINACION DE LAS TASAS DE INTERÉS.
ESTAS TASAS DE INTERÉS, AFECTAN LOS FLUJOS DE CORTO PLAZO Y LA TENENCIA DE INSTRUMENTOS A PLAZO EN EL CONJUNTO DE LA ECONOMÍA.
AL FIJAR EL BANCO CENTRAL UNA TASA OBJETIVO, AFECTA LAS RESERVAS BANCARIAS Y CON ELLOS LA LIQUIDEZ EN EL CONJUNTO DE ECONOMÍA.
¿Contiene
y resuelve el incremento de las tasas de interés las expectativas de inflación
al alza?
Se
anuncia un incremento en las tasas de interés cuando la tasa de inflación corriente
y esperada aumenta. Esto significa que se percibe a la inflación no como un
fenómeno temporal o cíclico.
La
política monetaria busca, por tanto, afectar la tenencia de activos que posee y
con ellos los agregados monetarios y las tasas de interés en los mercados
monetarios. Por ende, las condiciones de expansión del crédito.
La
tasa que aumenta el Banco Central es una tasa objetivo (tasa de fondos
federales), que es la tasa de referencia para las tasas interbancarias (es
decir, a las que se negocian las reservas bancarias). Con este aumento de la
tasa de referencia, se espera que la demanda de Reservas Bancarias y préstamos
a intermediarios disminuyan, encareciendo el crédito con su sabido efecto de
reducción sobre la Demanda Agregada.
Así
que, todo haría suponer que se reduce la base monetaria en una política monetaria
restrictiva. Las decisiones de tomar crédito disminuyen y se incrementa la
demanda de valores. Al tiempo que la inflación disminuiría, con la reducción de
gasto en algunos sectores de la actividad económica.
Desgraciadamente,
no toda la inflación es producida por exceso de crédito, también puede ser
provocada por un aumento en los costos de las materias primas o, por una a
afectación en la oferta de suministros, lo que afecta las cadenas de
producción. También por deterioro en los términos de intercambio en el comercio
exterior, que puede provocar incremento en los costos de insumos importados.
En
el caso de México, podemos observar que aun con el incremento de la tasa de
interés de referencia, se observa que la base monetaria ha aumentado en
términos reales y nominales y, por tanto, se observa el incremento en los
agregados monetarios en M1 y M2.
Esto
nos muestra, que la expansión del crédito no esta totalmente atada a la
política monetaria, debido a que los intermediarios financieros, pueden crear
nuevos instrumentos que facilitan la expansión del crédito y, por ende, la
demanda de reservas bancarias no se reduce.
Gráfico 4
En el caso de México observamos que al incremento de la tasa de interés de referencia no está asociada una disminución en la base monetaria y, por el contrario, se observa el crecimiento de la base monetaria, aun en términos reales que, ha crecido en lo que va del sexenio a una tasa de 7.70% anual.
Tabla 4
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Crecimiento Anual |
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2001 I-2022 IV |
2018 I -2022 IV |
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Base Monetaria Nominal |
13.37% |
12.63% |
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Base monetaria Real |
8.00% |
7.70% |
Fuente: Elaborado con datos INEGI
A manera de conclusión
Es importante, hacer algunas reflexiones, pues la interpretación de los fenómenos monetarios en México y el mundo, no pueden ser interpretados a la luz, solamente de la teoría neoclásica tradicional de la relación entre las tasas de interés y el nivel de inflación esperada por los participantes del mercado.
A pesar del incremento en la tasa de interés en Mexico, hay un crecimiento sostenido de la base monetaria (nominal y real), apoyado en, a) el incremento de las reservas internacionales, b) la disminución en las operaciones de esterilización y, c) en la expansión del financiamiento vía operaciones de reporto con los intermediarios financieros.
Las expectativas de crecimiento económico mantienen la Demanda Agregada, lo que hace que la demanda de saldo monetarios aumente.
Pareciera, en este contexto, que el incremento de la tasa de interés de referencia solo busca mantener una posición neutral ante el incremento de la tasa de interés de EU. Sin que esto provoque el impacto en la reducción de los agregados monetarios.
Como se muestra en el siguiente gráfico, la diferencia entre las tasas de interés de corto plazo (90 días) de CETES y T-BILL, se mantiene en promedio en 630 puntos base.
Gráfico 5
La Política Monetaria convencional de la relación entre inflación, tasas de interés y crecimiento económico no ha sido suficiente para salir de la crisis del sistema financiero desde 2008.
Las políticas no convencionales, que actúan sobre la curva de tasas (no solo la tasa overnight que ya eran cero o negativas), han venido acompañadas de una expansión monetaria y de grandes déficits fiscales en el mundo desarrollado. Los niveles de endeudamiento han alcanzo altos niveles, con el riesgo que conlleva sobre el sistema financiero las variaciones de tasas de interés en un contexto de inflación y recesión en sus economías.
